Η λανθάνουσα επενδυτική ευκαιρία του ελληνικού τραπεζικού συστήματος

Μια εκ των πλέον κρίσιμων επιστημονικών θεματικών που πραγματεύεται η κλασσική θεωρία της χρηματοοικονομικής των επιχειρήσεων, αφορά στον προσδιορισμό της εύλογης αξίας ενός μετοχικού τίτλου. Στη βάση αυτή, όταν η εσωτερική αξία (intrinsic value) μιας μετοχής, ως εκείνη έχει προσδιοριστεί από τα μοντέλα αποτίμησης και τη διαθέσιμη εταιρική πληροφόρηση, είναι μικρότερη της χρηματιστηριακής τιμής (market value), τότε ο τίτλος θεωρείται υπερτιμημένος. Αντίθετα, όταν η εσωτερική αξία μιας μετοχής, είναι μεγαλύτερη της χρηματιστηριακής τιμής, τότε ο τίτλος θεωρείται υποτιμημένος.

Στο παρόν

άρθρο πρόκειται στοχευμένα να εστιάσω στον κλάδο των τραπεζών, έναν από τους πιο νευραλγικούς επιχειρηματικούς τομείς της ελληνικής οικονομίας την τρέχουσα χρονική περίοδο. Οι λόγοι είναι παραπάνω από προφανείς. Το 2012 λειτουργούσαν στην Ελλάδα τέσσερις συστημικές τράπεζες και δεκατρείς επιπλέον εμπορικές, μαζί με τις κυπριακές. Από τότε έχουν απορροφηθεί έντεκα τράπεζες. Οι τέσσερις συστημικοί πυλώνες όπως έχουν διαμορφωθεί ελέγχουν το 90% της τραπεζικής αγοράς.

Στο πλαίσιο αυτό, η ταυτοποίηση των υποκείμενων επενδυτικών ευκαιριών του κλάδου, συνιστά μια διαδικασία μείζωνος σημασίας. Και αν στις περιπτώσεις των ισχυρών συμμετεχόντων του παιχνιδιού, όπως η Alpha Bank, η Τράπεζα Πειραιώς, η Εθνική Τράπεζα και η Eurobank, οι επενδυτικές προσδοκίες εμφανίζονται ως ξεκάθαρα θετικές, στην περίπτωση της μη-συστημικής Attica Bank, αξίζει και προσήκει να τοποθετηθούν επιπλέον διευκρινήσεις. Και τούτο διότι ακόμα και στη θεώρηση της πιο ενδελεχούς και εξαντλητικής θεμελιώδους ανάλυσης, ο συγκεκριμένος μετοχικός τίτλος, δύναται να αποτιμηθεί ως ο πιο υποτιμημένος του κλάδου και ισότιμα θετικής πρόβλεψης ανάπτυξης με τις άλλες τράπεζες.

Πράγματι, κατά το πρώτο τρίμηνο του 2014, η Attica Bank πέτυχε να επανέλθει σε τροχιά οργανικής κερδοφορίας και δημιουργίας εσωτερικού κεφαλαίου. Επιπλέον, θετικά ήταν και τα αποτελέσματα μετά από προβλέψεις και φόρους, αλλά και η βελτίωση όλων των πηγών εσόδων του Ομίλου, σε συνδυασμό με τον περαιτέρω περιορισμό του λειτουργικού κόστους. Παράλληλα συρρικνώθηκαν περαιτέρω τα λειτουργικά έξοδα, κάτι που σε συνδυασμό με τη σημαντική βελτίωση των εσόδων, επέτρεψε, εκτός των άλλων, το σχηματισμό επιπλέον προβλέψεων. Άξια σημείωσης είναι ασφαλώς και η παρατηρούμενη επιβράδυνση του ρυθμού αύξησης των χορηγήσεων σε καθυστέρηση, αλλά και η ενίσχυση των βασικών δεικτών ιδίων κεφαλαίων και συνολικής κεφαλαιακής επάρκειας.

Πιο συγκεκριμένα, το αποτέλεσμα προ φόρων για τον Όμιλο κατά το πρώτο τρίμηνο του 2014 διαμορφώθηκε σε κέρδος 2.8 εκατ. ευρώ, έναντι ζημίας 25.9 εκατ. ευρώ στο αντίστοιχο τρίμηνο του 2013. Αντίστοιχα το μετά φόρων αποτέλεσμα για το τρίμηνο διαμορφώθηκε σε κέρδος ύψους 0.6 εκατ. ευρώ, έναντι ζημίας 18.7 εκατ. ευρώ στη συγκριτική περίοδο του 2013. Τα κέρδη προ προβλέψεων και προ φόρων διαμορφώθηκαν σε 21 εκ. ευρώ, έναντι ζημίας 10 εκ. ευρώ περίπου την αντίστοιχη συγκριτική περίοδο.

Στο επίπεδο των εσόδων, το σύνολο αυτών από λειτουργικές δραστηριότητες ανήλθε σε 41.8 εκατ. ευρώ, παρουσιάζοντας μεγάλη αύξηση, έναντι του αντίστοιχου τριμήνου του 2013. Τα καθαρά έσοδα από τόκους ανήλθαν σε 28.3 εκατ. ευρώ και εμφανίζουν θεαματική αύξηση έναντι του πρώτου τριμήνου του 2013, ως αποτέλεσμα της μείωσης, μεταξύ άλλων, του κόστους καταθέσεων και της απεμπλοκής της τράπεζας από τον έκτακτο μηχανισμό παροχής ρευστότητας, μετά την επιτυχή ανακεφαλαιοποίηση της τράπεζας. Τα συγκεντρωτικά λοιπά έσοδα μετά από φόρους, τα οποία αντιπροσωπεύουν το παραγόμενο εσωτερικό κεφάλαιο της τράπεζας για την εξεταζόμενη περίοδο, ανήλθαν σε κέρδος 4.7 εκατ. ευρώ, έναντι ζημίας 12.3 εκατ. ευρώ κατά την αντίστοιχη χρήση.

Περαιτέρω, ο συνολικός δείκτης κεφαλαιακής επάρκειας της τράπεζας διαμορφώθηκε στο 11.8%, σημαντικά υψηλότερα από τους δείκτες που έχει θέσει ως ελάχιστο όριο η ΤτΕ. Ο δείκτης των μη εξυπηρετούμενων δανείων προς το σύνολο των χορηγήσεων κατά το τέλος του πρώτου τριμήνου του 2014, διαμορφώθηκε στο 24.6%. Την ίδια χρονική στιγμή οι σωρευμένες προβλέψεις ανέρχονται πλέον σε 455 εκατ. ευρώ, έναντι 374 εκ. ευρώ, το αντίστοιχο τρίμηνο του 2013.

Σύμφωνα με τα αποτελέσματα της άσκησης προσομοίωσης της ΤτΕ, οι κεφαλαιακές ανάγκες της Attica Bank για την περίοδο από τον Ιούλιο του 2013 έως τον Δεκέμβριο του 2016, προσδιορίσθηκαν σε 397 εκ. ευρώ, σύμφωνα με το βασικό σενάριο, το οποίο όμως, ειδικά για την περίπτωση της Attica Bank, είναι πολύ κοντά στο ακραίο σενάριο. Σύμφωνα με αυτό, οι κεφαλαιακές της ανάγκες, με βάση πάντα την άσκηση της ΤτΕ, προσδιορίσθηκαν σε 434 εκ. ευρώ.

Τέλος, ο ορισμός της UBS ως κύριας χρηματοοικονομικού συμβούλου για τη διευθέτηση των χειρισμών της νέας ΑΜΚ, αλλά και η εμπλοκή στις διαδικασίες, ιδιαίτερα σημαντικών ονομάτων, όπως η Lazard, η Clayton και η PwC, τεκμαίρουν την υψηλή σημασία και μεθοδικότητα που έχει τοποθετηθεί από τη διοίκηση της τράπεζας στην υλοποίηση του στρατηγικού οράματος της επόμενης ημέρας και τη διατήρηση της αυτόνομης πορείας του οργανισμού.
Στη βάση της παραπάνω εικόνας και σύμφωνα με τις εκτιμήσεις ξένων οίκων και αναλυτών, οι πιθανότητες επιτυχούς ανταπόκρισης της Attica Bank για την άντληση νέων κεφαλαίων, είναι αρκετά υψηλές. Τόσο το εντυπωσιακό turn-around story σε επίπεδο αποτελεσμάτων, όσο και το ολοκληρωμένο επιχειρηματικό σχέδιο ανακεφαλαιοποίησης που έχει υποβληθεί στις εποπτικές αρχές, αλλά και η ισχυρή βούληση των μετόχων για τη διεύρυνση της μετοχικής βάσης, καταδεικνύουν σε κάθε περίπτωση την ιδιαίτερα θετική δυναμική της τράπεζας.

O Δρ. Παναγιώτης Ξυδώνας είναι Λέκτορας Ποσοτικής Χρηματοοικονομικής στο Πανεπιστήμιο Αιγαίου και Επιστημονικός Σύμβουλος στο Εργαστήριο Συστημάτων Αποφάσεων & Διοίκησης του ΕΜΠ.

Blogger Παναγιώτης Ι. Ξυδώνας